Казначейства, хранящие ETH, должны делать ставку на liquid staking, чтобы превзойти ETF

2,72 % годовой доходности для нативного стейкинга ETH – 2,26 % чистой доходности, показанной ETF Grayscale Ethereum Staking ETF на 6 апреля – 61,2 % рынка liquid staking, контролируемого Lido, который управляет 8,76 миллионами ETH – и волна ETF ETH со стейкингом, теперь представленная компаниями BlackRock, Grayscale и REX-Osprey на американских рынках: институциональный ландшафт Ethereum в 2026 году фрагментирован между пассивными инструментами, распределяющими доходность без операционных сложностей, и активными протоколами, которые обещают ее оптимизировать. В этом контексте Kean Gilbert, руководитель отдела институциональных отношений в Lido, утверждает, что казначейства, хранящие ETH, упускают возможности, придерживаясь ETF. Вопрос, который лежит в основе всего последующего анализа: является ли liquid staking реальным структурным преимуществом для институциональных казначейств, или это рекламная концепция, продвигаемая протоколом, который больше всего выиграет от его принятия?

Эпоха, когда компании, хранящие криптовалюту в своих казначействах, ограничивались только биткоином, кажется, окончательно прошла. Ethereum зарекомендовал себя как полноценный актив для казначейства для нового поколения публичных компаний – и вместе с ним возник вопрос, который финансовые директора больше не могут игнорировать: достаточно ли просто хранить ETH, или его нужно использовать для получения дохода? Ответ не так очевиден, как кажется, поскольку сейчас существуют две школы мысли, каждая из которых имеет веские аргументы.

С одной стороны, ETF ETH со встроенным стейкингом – это листингованные продукты, регулируемые, доступные через традиционные брокерские счета, которые автоматизируют получение доходности, не подвергая казначейств рискам, связанным с хранением ключей или операциями в блокчейне. С другой стороны, liquid staking и активные стратегии – это более оперативно сложные решения, но потенциально способные генерировать значительно более высокую доходность за счет сочетания нативного стейкинга, обеспечения залогом и арбитража. Именно этот спор был возобновлен Lido на ETHCC 2026, продвигая тезис, который необходимо тщательно изучить, поскольку он исходит от игрока, чьи коммерческие интересы напрямую связаны с его выводом.

Как мы анализировали ранее, касательно массовых институциональных потоков в Ethereum и конкуренции между инструментами инвестирования, появление ETF на Ethereum радикально изменило способ, которым институты получают доступ к этому активу, но также создало новую стратегическую напряженность: между регуляторной простотой и оптимизацией доходности. Именно вокруг этого вопроса сейчас и разворачиваются дебаты о распределении средств.

Анализ сигнала: что показывают данные о доходности в сравнении между стейкингом и ETF

Чтобы понять реальный масштаб этого сигнала, необходимо разобраться в механизмах. Liquid staking, предлагаемый, например, Lido через токен stETH, позволяет держателю ETH делегировать свои активы сети профессиональных валидаторов в обмен на токен, который автоматически растет в цене в зависимости от накопленных вознаграждений. Валовая доходность составляет примерно 3-4% APR в ETH, в зависимости от условий сети, с недавним показателем в 2,72% для нативного стейкинга, согласно Staking Rewards. Lido взимает комиссию в размере 10% с полученных вознаграждений, которая делится между операторами узлов и DAO, что снижает чистую доходность для держателя stETH немного ниже, чем при прямом стейкинге.

ETF на Ethereum со встроенным стейкингом работают по-другому. REX-Osprey ETH + Staking ETF, запущенный в сентябре 2025 года, а также Grayscale Ethereum Staking ETF и BlackRock iShares Staked Ethereum Trust ETF, представленный 12 марта 2026 года, позволяют инвесторам получать часть вознаграждений от стейкинга непосредственно со своего брокерского счета. Однако публичные отчеты показывают разную эффективность стейкинга: Grayscale ETHE показывал 2,26% чистой доходности на 6 апреля, в то время как Grayscale ETH показывал 2,56% чистой доходности на 2 апреля. Эти цифры ниже, чем при нативном стейкинге, и разница объясняется комиссиями за управление ETF и операционными ограничениями, связанными с ежедневной ликвидностью фондов.

Стоимость альтернативных издержек для институционального казначейства, таким образом, измерима. В годовом исчислении казначейство, владеющее 100 миллионов ETH через ETF с чистой доходностью 2,26%, получает 2,26 миллиона долларов дохода. То же самое казначейство, использующее liquid staking с доходностью 2,72% (минус 10% комиссий Lido, что составляет примерно 2,45% чистой доходности), генерирует 2,45 миллиона долларов. Разница кажется небольшой, но она увеличивается, когда вступают в игру дополнительные стратегии: предоставление stETH в качестве залога, заимствование под него и реинвестирование полученных средств в стратегии basis trading могут, по мнению представителей отрасли, увеличить общую доходность до диапазона 5-8% годовых – что более чем вдвое превышает доходность ETF. Именно эту возможность увеличения доходности Kean Gilbert из Lido выставляет на первый план, и именно здесь тезис становится более спекулятивным, чем фактическим.

Сигнал для отрасли – что динамика показывает о стратегических решениях институциональных казначеств, работающих с ETH

Ирония очевидна: в тот момент, когда ETF ETH со встроенным стейкингом выходят на американский рынок – это важное регуляторное достижение, которого индустрия ждала годами – представители экосистемы on-chain утверждают, что эти продукты являются неоптимальным решением для искушенных инвесторов. Важно отметить цикличность аргумента: Lido, которая контролирует 61,2% рынка liquid staking и управляет 8,76 миллионами ETH, имеет явный интерес к тому, чтобы институциональные казначейства выбирали ее протоколы, а не ETF от BlackRock или Grayscale.

Тем не менее, в этом тезисе есть доля правды. Компания BitMine, чья стратегия управления ETH-портфелем, котируемая на NYSE, была подробно проанализирована, уже использовала активный подход задолго до запуска ETF со стейкингом: согласно документам, представленным в SEC, компания стейкала 4160 ETH (примерно 8,8 миллиона долларов) через узлы Rocket Pool, сочетая экспозицию к активу и получение естественной доходности. Этот прецедент демонстрирует, что интегрированный подход не является теоретическим – он уже применялся институциональными игроками еще до того, как дебаты были формализованы на ETHCC 2026.

Джимми Сюэ, соучредитель и операционный директор платформы количественного доходного инвестирования Axis, вносит важное уточнение в дебаты: «Премия mNAV, которую инвесторы платят, отражает их уверенность в способности руководства эффективно использовать эти денежные средства», – объясняет он, добавляя, что арбитражные операции являются важным источником дохода для компаний, занимающихся управлением денежными средствами. Этот аналитический подход меняет суть сравнения: доходность активно управляемых ETH-средств оценивается не только по доходности стейкинга, но и по всей добавленной стоимости, которую команда может извлечь из капитала, включая стратегии, не имеющие аналогов в пассивных ETF. Таким образом, сравнение доходности ETF и доходности ликвидного стейкинга, в некотором смысле, является некорректным.

ETF или ликвидный стейкинг: два противоположных подхода

Сценарий, благоприятный для ETF: Продукты, предлагаемые компаниями BlackRock, Grayscale и REX-Osprey, обеспечивают то, что ни ликвидный стейкинг, ни прямой стейкинг не могут гарантировать: простоту регулирования, доступность через стандартные институциональные брокерские счета, отсутствие риска потери средств (slashing) из-за сбоев валидаторов и ежедневную ликвидность без блокировки. Для большинства финансовых директоров компаний, акции которых котируются на бирже, эти преимущества имеют большое значение: соответствие внутренним инвестиционным политикам, простота аудита и отслеживаемость бухгалтерского учета часто имеют большее значение, чем несколько десятков базисных пунктов дополнительной доходности. В этом сценарии ETF становятся стандартным институциональным решением, а небольшая премия в виде нескольких базисных пунктов доходности ликвидного стейкинга не оправдывает операционную сложность и дополнительные риски.

Сценарий, благоприятный для ликвидного стейкинга: Для компаний, которые уже внедрили инфраструктуру управления цифровыми активами, – таких как BitMine, которая накопила более 145 миллионов долларов в ETH в рамках стратегии активного накопления – ликвидный стейкинг является естественным развитием, которое максимизирует доходность в нативных ETH без комиссий за управление ETF. stETH остается ликвидным, может использоваться с другими DeFi-протоколами и может служить залогом для стратегий кредитования, которые существенно увеличивают фактическую доходность. В этом сценарии компании, выбирающие ETF, структурно теряют часть потенциальной доходности, и их mNAV в конечном итоге будет снижаться по сравнению с конкурентами, которые активно оптимизируют свои стратегии.

Мы находимся на грани: правильный ответ зависит не столько от механики доходности, сколько от операционного и нормативного профиля каждого казначейства. Суверенный фонд или пенсионный фонд, получающий доступ к ETH через ETF BlackRock, не может структурно перейти к ончейн-стейкингу – это не вопрос доходности, это вопрос мандата. Компания, специализирующаяся на криптовалютах и имеющая собственную инфраструктуру, может извлечь значительно большую выгоду. Дебаты не разрешаются данными – они разрешаются организацией.

Ключевые показатели для проверки гипотезы

• Разница между чистой доходностью stETH и ETF ETH со стейкингом: необходимо постоянно отслеживать разницу между чистой годовой процентной ставкой (APR) Lido stETH и чистой доходностью, публикуемой Grayscale, BlackRock и REX-Osprey. Разница менее 30 базисных пунктов подтверждает аргумент в пользу ETF; разница более 80 базисных пунктов подтверждает гипотезу о ликвидном стейкинге. Источник мониторинга: Staking Rewards для нативного стейкинга, ежемесячные отчеты эмитентов ETF.
• Доля рынка ликвидного стейкинга (Lido vs. конкуренты): концентрация Lido на 61,2% рынка является системным риском, признанным сообществом Ethereum. Значительное снижение доли в пользу Rocket Pool, Frax Ether или Binance Staked ETH сигнализирует о здоровой диверсификации – но также и о фрагментации доходности. Пороговое значение: доля Lido ниже 50%. Инструмент: Dune Analytics, панель мониторинга стейкинга Ethereum.
• Принятие ликвидного стейкинга корпоративными казначействами: необходимо отслеживать документы SEC (Form 10-K, 10-Q, 8-K) публичных компаний, владеющих ETH в качестве активов, для выявления первых масштабных публикаций о ликвидном стейкинге. Первый участник S&P 500, заявляющий о stETH в качестве актива, станет важным сигналом.
• Изменения в нормативной базе SEC в отношении стейкинга в ETF: текущая структура ETF ETH со стейкингом ограничена требованиями к ежедневной ликвидности, что ограничивает возможность получения полной доходности от стейкинга. Любые разъяснения SEC, позволяющие создать более эффективную структуру, механически уменьшат преимущество ликвидного стейкинга. Необходимо отслеживать официальные сообщения SEC и письма с разъяснениями.
• Совокупная доходность stETH vs. ETHA за 12 месяцев: окончательный вердикт будет арифметическим. За период в 12 месяцев необходимо сравнить совокупную доходность (рост стоимости + сложный процент) stETH и BlackRock iShares Staked Ethereum Trust (ETHA). Совокупная доходность stETH, превышающая 150 базисных пунктов, эмпирически подтвердит гипотезу Lido.

Перспективы – сценарии для казначейств и инвесторов, связанных с ETH

Для институциональных казначейств, обладающих собственной инфраструктурой: если гипотеза о liquid staking подтвердится, путь оптимизации очевиден – принять stETH в качестве базового актива, использовать его в качестве залога в проверенных DeFi-протоколах и изучить возможности арбитражного трейдинга для увеличения доходности сверх обычной стейкинговой. Цель: достичь эффективной доходности в диапазоне 5-7% годовых в ETH, что более чем вдвое превышает текущую доходность ETF. Условием реализации является наличие институциональной инфраструктуры хранения, совместимой с liquid staking, инвестиционной политики, допускающей DeFi-экспозицию, и команды, способной управлять рисками смарт-контрактов – существенные требования, которые изначально исключают большинство традиционных игроков.

Для частных инвесторов, связанных с ETH: вопрос не в том, чтобы копировать стратегии казначейств, а в том, чтобы извлечь из них сигнал для позиционирования. Если крупные институциональные казначейства массово переходят на liquid staking, это означает структурный рост спроса на stETH, что может привести к сокращению исторической скидки между stETH и ETH и усилению ликвидности всей экосистемы. Для частного инвестора владение stETH напрямую остается самым простым способом получения доходности, превышающей доходность ETF, при сохранении ликвидной экспозиции к ETH. Основной риск – риск смарт-контракта на самом Lido – концентрация в 61,2% рынка создает системную точку отказа, которую институциональная гипотеза стремится минимизировать.

Важный нюанс, отмеченный Джимми Сюэ, стоит повторить в заключение этого раздела: казначейства ETH не конкурируют напрямую с ETF только по критерию доходности стейкинга. Премия mNAV, которую они могут генерировать (то есть способность их активов торговаться выше чистой стоимости активов), зависит от их способности демонстрировать активное управление, создающее ценность. В этом контексте liquid staking – это не самоцель, а один из инструментов, что рекламная формулировка Lido стремится скрыть.

В этой напряженной борьбе между институциональным спросом на оптимизированную доходность и простотой регулирования листированных ETF, терпение часто остается единственным оружием, которое не дает сбой, и данные о производительности за 12-24 месяца разрешат этот спор с объективностью, которой аргументы сторон пока не могут достичь.

Bitcoin Hyper: инфраструктура будущего для глобальных платежей

Пока дебаты о стейкинге будоражат Ethereum, Bitcoin Hyper позиционирует себя как ведущее решение для тех, кто стремится к абсолютной эффективности транзакций. Эта сеть была разработана для устранения традиционных узких мест, предлагая скорость обработки, которую не могут обеспечить устаревшие архитектуры.

Использование Bitcoin Hyper приносит пользователям новое спокойствие благодаря структуре, разработанной для масштабируемости и значительного снижения комиссий. Это мощный инструмент, который позволяет мгновенно переводить ценности, отвечая требованиям современной цифровой экономики.

Отдавая предпочтение подходу, ориентированному на чистую производительность, этот протокол поддерживает инновации и способствует массовому внедрению цифровых активов в повседневную жизнь. Безусловно, это важный технологический прорыв для всей крипто-экосистемы.

Узнайте больше о Bitcoin Hyper Узнайте больше о Bitcoin Hyper

Криптовалютные активы представляют собой рискованные инвестиции.

На ту же тему:

• BitMine и ее ETH-резерв, котируемый на NYSE: анализ уникальной модели
• 66 миллиардов институциональных средств в Ethereum: смогут ли ETF поддержать устойчивый рост?
• Пока Бутан продает свой BTC, BitMine накапливает 145 миллионов ETH

Эта статья не является инвестиционным советом. Криптовалютные активы чрезвычайно волатильны, и инвестиции сопряжены с присущими им рисками потери капитала. Проведите собственные исследования, прежде чем принимать какие-либо финансовые решения.